Intraday Momentum, er kort fortalt en daytrading investeringsstrategi, der prøver at udnytte uhensigtsmæssige psykologiske og administrative forhold på aktiemarkedet.

Nedenstående artikel giver dig overblik over:

  • Hvorfor jeg har valgt at starte en daytrading strategi
  • Hvor min ide til strategien kommer fra
  • Selve investeringsstrategien
  • Uddybende forklaringer på hvad Intraday Momentum prøver at udnytte
  • Mine forventninger til performance
  • Hvilken platform jeg bruger samt skattemæssige spørgsmål i den forbindelse
  • Perspektivering til andre af mine investeringsstrategier

Hvorfor starte på at daytrade Road to Ruin?

Mange private daytradere mister store dele af deres investeret kapital når de vælger at spekulere i markedet via CFD-handel og spread betting. CFD-handel og spread betting er hovedsageligt designet til spekulation med kort tidshorisont, da finansieringsomkostningerne er forholdsvis høje – normalt mellem 2,5%-4% per år plus spread omkostninger.

Mange private investorer/spekulanter taber penge på at spekulere i korte markedsbevægelser, det ses tydeligt når man går ind på nogle disse platformes hjemmesider – Saxo Bank TraderGo, ETX Capital osv. Platformen skal jf. loven opgive hvor mange private investorer/spekulanter der taber penge på at handle med disse produkter. Typisk ligger dette tal på over 70%.

Hvorfor har jeg så valgt at kaste mig over kort sigt spekulation? Det har jeg gjort af flere årsager, nogle af disse er nævnt nedenfor:

Ide til investeringsstrategi Intraday Momentum

Jeg har i flere år fulgt med i Tom Hougaards resultater og arbejde. Resultaterne taler for sig selv, Hougaard har gjort det rigtigt godt som daytrader. Derudover, så har Hourgaard også brugt en del tid på grænse sin egen og markeds psyke i en bestræbelse på at blive en bedre daytrader. Hougaard har også udgivet 2 udmærkede e-boger, som han har været så venlig at distribuere. De to e-bøger hedder følgende The First Trading Manual og What I Wish Someone had Told Me 20 Years Ago.

E-bogen What I Wish Someone had Told Me 20 Years Ago har et afsnit på side 121 omkring 11 sjove/atypiske handelsudsagn, som det måske er muligt at udnytte. Nedenstående 11 udsagn har Tom testet manuelt ved at gennemgå et års Dow Jones data. Observationsresultaterne han fortæller om i e-bogen og tidsperioden, er efter min mening, ikke nok til at basere en handelsstrategi på, men det er nogle interessante observationer han gør sig.

  1. If Thursday is higher than Friday, then what does the following Monday look like?
  2. If you only traded “extended bars”, would you make money?
  3. Is there evidence of Fibonacci at play intra-day?
  4. Is there evidence to support that what Monday starts, Wednesday continues?
  5. How often is a low or a high made in the first 30 minutes of the day?
  6. How often do gaps occur? Do they always fill, as the saying goes?
  7. How often does the market have trend days?
  8. How do you trade a trend day?
  9. Are there common denominators between strong* trend days?
  10. Is there support for the comment that strong Fridays means strong Mondays?
  11. If Tuesday is lower than Monday, then what does that mean for Wednesday?

De enkelte observationer er ikke så vigtige for investeringsstrategien Intraday Momentum, men disse observationer vækkede min egen interesse for at finde en day trading strategi der ville kunne fungere.

Back-testing daytrading strategier

De sidste 10 måneders tid har jeg skiftende back-testet flere forskellige day trading strategier, hvor de fleste er fejlet. For et par måneder fandt jeg frem til at intraday momentum ville give et tilfredsstillende afkast fratrukket handelsomkostninger. Den backtestede periode er på over 20 år og er testet på flere forskellige større aktieindekser. Ideen er enkel, hvis åbningsprisen på Dow Jones er højere end lukke prisen sidste handelsdag, så går man lang markedet og kort markedet, hvis åbningsprisen er laverede end gårsdagens lukkekurs.

Bonus information – afprøvet daytrading strategi:
En strategi jeg stødte på, som jeg fandt meget interessant var en daytrading strategi, hvor jeg gik lang eller kort markedet med en meget lille headroom før jeg blev stoppet ud af markedet. Investeringsstrategien viste lovende resultater, men implementering af strategien blev inden succes. De administrative opgaver forbundet med investeringsstrategi stod på det tidspunkt ikke mål med det forventede afkast. Strategien er dog ikke glemt, og måske har jeg mulighed for at tage den op igen på et senere tidspunkt.

Akademisk undersøgelse

Jeg gik herefter i gang med at finde videnskabelige artikler samt bøger om emnet. Det har ikke været muligt at finde investeringsbøger, hvor nogle har undersøgt denne intraday momentum. Men, jeg fandt frem til to videnskabelige artikler der undersøger intraday momentum, og resultaterne så lovende ud. De to artikler hedder:

Intraday Momentum: The First Half-Hour Return Predicts the Last Half-Hour Return

The First Half-Hour Return Predicts the Last Half-Hour Return undersøger, som navnet antyder, om det er muligt at forudsige, med en vis sandsynlighed, den sidste halvtimes handelsmønster baseret på kursbevægelser i bestemte tidsintervaller siden gårsdagens lukkekurs. Undersøgelsen er baseret på daglige kursbevægelser af en S&P 500 ETF i perioden 1993 – 2013, der er altså tale om over 5.000 dagsobservationer. Ydermere, så inddeles en dagsobservation i 13 del, en del for hver 30 minutter at børsen er åben. Studiet omfatter altså over 65.000 dataobservationer.

Gao et al. resultater peger på at især den 1. observation versus gårsdagens lukkekurs samt den 12. observation med en vis sandsynlig kan forudsige kursbevægelsen i den sidste 13. observation.

Artiklen argumenterer for, at en investeringsstrategi baseret på intraday momentum fungerer, skyldes primært to fænomener:

  1. Store professionelle tradere handler i den første samt sidste del af dagen
  2. Tradere/Spekulanter vil hellere sælge vindere end tabere

Det er sådan, at en typisk handelsdags volumen er størst i starten og slutningen af dagen (se mere i afsnittet Typisk handelsdag). Under forudsætning af at der er en trend i markedet, vil denne trend være stærkest i starten og slutningen af dagen, hvor flest aktører er aktive på markedet. Givet trenden i markedet er observerbar, vil en trader kunne udnytte ovenstående viden om handels volumen og placere en position i markedet før trenden bekræftes i handelstimer med høj handelsvolumen.

Ydermere argumenterer Gao et al. for at denne trend bekræftelses forstærkes i slutningen af dagen, da daytradere, der sidder på tabsgivende positioner venter med at sælge deres positioner til den sidste halve time før markedet lukker. Gevinstgivende positioner har daytraderne solgt i løbet af dagen. Dette fænomen, at sælge gevinstgivende positioner og holde fast i tabsgivende positioner hedder fortrydelsesteori (Disposition effect).

Data til undersøgelsen er hentet fra Trade and Quote TAQ.

Kritik af akademisk undersøgelse

Webmediet Decoding Markets har undersøgt Gao et al. påstande i artiklen Intraday Momentum: The First Half-Hour Return Predicts the Last Half-Hour Return, at det med en vis sandsynlighed er muligt at forudsige den sidste halve times afkast baseret på observationer gjort tidligere på dagen. Decoding Markets har backtestet handelsstrategien præsenteret i den videnskabelige artikel, og har ikke fundet samme positive performance resultaterne. Du kan se Decoding Markets artikel her.

Decoding Markets data er taget fra eSignal.

Yderligere akademiske undersøgelser

I august 2020 udgav G. Baltussen, Z. Da, S. Lammers og M. Martens artiklen Hedging demand and market intraday momentum, hvori de undersøger intraday momentum på tværs af aktier, obligationer, valuta og råvarer. De bekræfter observationerne som Gao et al. har påvist – at det er muligt, med en vis sandsynlighed, at forudsige den sidste halve times bevægelse på de forskellige markeder. De påpeger dog også, at drivkræften bag denne markedstendens ikke kun skyldes faktorerne oplyst af Gao et al.

De mener især, at det er følgende der gør Intraday Momentum strategien mulig:

  1. Negativ gamma eksponering
  2. Rebalancering af gearede ETF’er

Når en market maker har negative gamma eksponering, er vedkommende nødt til at køb yderligere op i markedet når kurserne stiger og sælge markedet når kurserne falder. Grunden til dette, er at han ønsker at være markedsneutral – Delta neutral. Det er med til at forstærke dagens kursudsving og derved skubbe til trenden i markedet. Se mere om negative gamma eksponering, short straddle og long straddle under afsnittet Risiko håndtering (afsnittet finder du længere nede i artiklen).

Gearede ETF’er, der tilbyder investorer eksponering til et givent marked, skal ved dagens afslutning rebalancere deres eksponering til det givne marked de tracker. Dvs. at hvis du har købt en ETF der tracker Dow Jones gearet 2 gange, så skal den gearede ETF i de sidste handelstimer rebalancere deres eksponering til Dow Jones. Hvis Dow Jones f.eks. er steget 1%, så skal ETF’en ud at øge deres eksponering, mens hvis Dow Jones er faldet, så skal ETF’en reducere dens eksponering. Denne rebalancing er med til at forstærke dagens trend.

Deres undersøgelse bygger på data fra 1974 frem til 2020, hvor data er hentet fra Tick Data.

Egen empiri

Jeg har altså nu været igennem flere daytrading strategier. Feltet er blevet indsnævret til intraday momentum og jeg har fundet og gennemgået akademiske undersøgelser. Dernæst er mit sidste backtesting step, at backtestede min endelige investeringsstrategi og sætte trade management regler op, der skal hjælpe mig med at tage positioner som er indenfor min appetit.

Grundet manglende data adgang, har det kun været muligt at gennemgå de sidste 140 dages intraday handler. Det er normalt slet ikke nok, hvis denne ene backtest skal stå alene. Men pga. mine første backtest gående over 20 år samt de akademiske undersøgelser føler jeg min tryg nok med de undersøgte data.

Investeringsstrategien

Intraday Momentum er en timings investeringsstrategi, der prøver at drage nytte af momentum effekt samt irrational investeringsadfærd primært blandt daytradere.

Intraday Momentum kan gå både lang og kort markedet og de åbne positioner vil typisk været gearet – se nedenstående afsnit ”Gearing”. Intraday Momentum investeringsstrategien effektiviseres på Dow Jones, primært på grund af at omkostningerne er lave samt at tidspunktet for positionernes placering passer mig personligt godt.
En positions retning bestemmes ud fra markedskursen efter 30 minutters handel set i forhold til gårsdagens lukkekurs, samt prisudviklingen den andensidste halve times handel.

Eksempel – Lang position:

  • Gårsdagens lukkekurs: 28.500
  • Kursen efter 30 minutters handel den efterfølgende dag: 29.000
  • Kursudviklingen den andensidste halve times handel: stiger fra 29.100 til 29.200

I sådan et scenario vil Intraday Momentum gå lang markedet, da kursen efter 30 minutters handel er højere end gårsdagens lukkekurs og at den andensidste halve times kursudviklingen er stigende.

Det modsatte går sig gældende ved kort positioner, der skal kursen efter 30 minutters handel være lavere end gårsdagens lukkekurs og at den andensidste halve times kursudviklingen skal være faldende.

Placering af position

Hvis, ovenstående forklarede observationer på den given dag, giver et signal til enten at gå lang eller kort markedet placeres positionen 30 minutter før markedet lukker og position lukkes igen 6 minutter inden markedet lukker helt. Positionen er altså kun i markedet i 24 minutter.

Gearing

Den forholdsvise korte periode som positionen er i markedet, bevirker at både det forventede afkast og volatilitet er forholdsvis lavt. Ifølge et. Gao undersøgelses fra 2013 var det historiske afkast på 4.39%, en sharpe ration på 1,39 og en succes rate på 77,05%.

Det høje risikojusterede afkast og en succes rate på over 75% betyder, at det er muligt at geare investeringsstrategi. Følgende gearing matrix er nedlagt over Intraday Momentum.

Intraday Momentum: Gearing

Ovenstående matrix er simpel i sin natur, hvis Intraday Momentum har succes er positionerne i markedet mere aggressive end hvis det går skidt.

God periode

Hvis Intraday Momentum investeringsstrategien er nede med 6% set i forhold til High Water Mark (DrawDown på 6%), så bliver position i markedet gearet 8 gange.

Skidt periode

Hvis Intraday Momentum investeringsstrategien er nede med 44% set i forhold til High Water Mark (DrawDown på 44%), så bliver position i markedet gearet 0,5 gange.

Omkostninger

Platformen jeg bruger til denne strategi, er ETX Capital, som er kendt for deres spread betting produkt og som også bruges af den kendte danske daytrader Tom Hougaard, som er nævnt i starten af artiklen. En af grundene til at jeg har valgt ETX Capital er deres forholdsvis lave omkostningsbase. Det koster ikke noget at have en konto (medmindre din konto er inaktiv) og du betaler kun spread’et på dine handler, hvis du lukker din position før markedet lukker.

Konkret koster det minimum 1,5 kurspoint at handle Dow Jones (hedder Wall Street på ETX Capitals hjemmeside) i indekset åbningstid, dog undtaget af de første og sidste 5 minutter. Det er derfor jeg lukker positionen 6 minutter før lukketid, så jeg opnår de mindste spread omkostninger.

Mens jeg skriver denne artikel (November 2020) er spread omkostningerne dog hævet fra 1,5 til 2 kurspoint, grundet den volatile periode på verdens børsmarkeder i forlængelse af covid-19 krisen.

Hvad svarer 2 kurspoint til? Hvis vi antager, at kursen på Dow Jones er 29.428,00. Så svarer det til en omkostning på 0,0068% per handel. Det lyder måske ikke af meget, og det er det historisk set heller ikke, men hvis man foretager flere handler per dag så kan det hurtigt løbe op. Derfor investerer Intraday Momentum maksimum kun en gang om dagen.

Hvem er på den anden side af handlen?

Før jeg starter en investeringsstrategi op, er det vigtigt for mig at vide hvem der potentielt set skal tage den modsatte side af handlen. Inden vi kommer til dette spørgsmål, skal vi lige forstå hvordan en typisk handelsdag på et af de store aktieindekser ser ud.

Typisk handelsdag

Nedenstående figur viser en gennemsnitlig dags handels volumen for S&P 500 fra 1993-2013. Det ses tydeligt, at den største aktivitet i indekset sker i de første handelstimer samt på slutningen af dagen. Denne U-formet figur er ikke unik for S&P 500, men ses bredt i de fleste større indekser – gælder også for Dow Jones. Graferne er taget fra artiklen Intraday Momentum: The First Half-Hour Return Predicts the Last Half-Hour Return.

Intraday Momentum: Average daily volume

For every 30-minute period from 9:30 am to 4:00 pm Eastern time, Panel A shows the average trading volume for SPY from February 1, 1993 through December 31, 2013. Each 30-minute period is labeled from 1 to 13 sequentially.

Den U-formede handels volumen er endnu mere tydelig, når der er høj volatilitet på markedet. Mens formen er fladere når dagens volatilitet er lav.

Intraday Momentum: Average daily volume with volatility

Panel B plots the same 30-minute average trading volume on high volatility (top tercile) and low volatility (bottom tercile) days.

Følg med trenden

Med Intraday Momentum prøver jeg at drage nytte af følgende fænomener:

  1. Store positioner bliver typisk taget i starten og slutningen af dagen, hvilket forstærker trenden
  2. Bekræftende prisudvikling i den 12 halve time, set i relation til trenden, kan give investorer blod på tanden til at placere positioner grundet confirmation bias
  3. Det gør markant mere ondt på markedsaktører at sælge en tabsgivende position kontra den positive følelse de får ved at sælge en gevinstgivende position, og derfor udskyder de beslutningen med at lukke deres position til slutningen af dagen
  4. Risiko inddæmning ved short straddle trades
  5. Rebalancering af gearede ETF’er

Handel set i forhold til volumen

Investorer eller spekulanter som skal ud af at placere større positioner i markedet, vil helst placere disse positioner, når der er høj volumen på markedet. Altså i perioder, hvor der er rigeligt med købere og sælgere. Ved at handle i perioder med høj volumen vil de have lavere handelsomkostninger end de vil gøre i perioder med lav volumen. Som det ses på ovenstående figurer, så er handelsvolumen størst i starten og slutningen på dagen, og det er altså her de fleste store penge kommer ind eller ud af markedet.

Denne øget handelsvolumen, vil i marked forstærke trenden, da flere og flere investorer ønsker at komme med på trenden – samlet set skubber de altså til markedsprisen.

Konfirmerende udvikling

Hvis investorer skal ud at placere en position med trenden i markedet i slutningen af dagen, og at de oplever at den 12. halve times kursudvikling forstærker trenden. Kan de få ”travlt” og blive forstærket i at det de har sinde at gøre, er det rigtige. Derfor vil kursudviklingen i den 13. halve times yderligere forstærke trenden.

Fortrydelsesteori (Disposition effect)

Det flere gange bevist at folk generelt har svære ved at sælge en tabsgivende position kontra en gevinstgivende position. I en undersøgelse fra 2006 udarbejdet af Andrea Frazzini påvises det at professionelle investorer har 1,2 gange større tilbøjelighed til at sælge gevinstgivende positioner kontra tabsgivende positioner. Endnu værre ser det ud med private investorer jf. Terrance Odeans undersøgelse fra 1998 (LINK). Private investorer har 1,7 gange større tilbøjelighed til at sælge gevinstgivende positioner kontra tabsgivende positioner.

Dette fænomen, at vi hellere vil sælge gevinstgivende positioner skyldes:

  1. at vi ikke vil indrømme vores fejl (hvilket vi vil gøre ved at realisere et tab)
  2. at det giver et selvtidligt boom at sælge en position, hvor der er gevinst

Ifølge Lars Tvede i bogen Børshandlens Psykologi er forklaringen enkel.

Folk har tildens til at afsky tab ca. 2,5 gange så meget, som de holder af gevinster.

Vi mennesker har altså en klar tendens til at prøve at undgå at realisere tabsgivende positioner. Markedsaktører, som skal lukke deres positioner inden dagens afslutning – daytradere, som er gået i markedet mod trenden udskyder til det sidste at lukke deres positioner. Når det sker, vil det forstærke trenden.

Risiko håndtering

Når forventelig fremtidige volatilitet (udregnet på baggrund af Black Scholes er højere end historisk volatilitet vil Market Makers sælge call og put optioner (short straddle). Hvis deres position taber penge, dækker traderne sig ind ved enten at købe eller sælge det underliggende aktiv. Eksempel: Hvis det underliggende aktiv stiger så meget i værdi, at traderen taber penge på vedkommendes position, er traderen nød til at købe det underliggende aktiv for at reducere sin risiko – derved skubber traderen til markedets trend. Det samme gør sig gældende, hvis det underliggende aktiv taber væsentligt værdi, så er traderen nød til at shorte aktivet.

Den modsatte trend effekt har det, når traderen har en long straddle handel åben.

Lær mere om straddle trades.

Rebalancering af gearede ETF’er

Når gearede ETF’er skal rebalancere deres positioner i slutningen af dagen er de med til at skubbe til dagens trend. Det skyldes, at eksponeringen til markedet, som ETF’en følger, skal øges hvis kursen er steget. Mens ETF’en skal mindske deres eksponering til markedet, hvis kursen er faldet. Denne effekt er godt beskrevet i Cheng, M. and Madhavan, A. videnskabelige artikel The Dynamics of Leveraged and Inverse Exchange – Traded Funds fra 2010.

Hvad kræver det for at Intraday Momentum bliver en succes?

Ligesom med alle andre investeringsstrategier kræver det disciplin, kontrol og tid før Intraday Momemtum bliver en succes. Derudover, er det selvfølgeligt yderst vigtigt at handelsomkostningerne er minimale når der næsten skal handles hver dag.
Disciplin, kontrol og tid kan jeg selv arbejde med og justere. Hvor lave handelsomkostninger bestemmes af de respektive handelsplatforme. Derfor vil jeg løbende foretage overblik over handelsplatformene og derved vælge den bedste. Lige nu handler jeg på ETX Capital, som for øjeblikket er den bedste handelsplatforme til at dække mine behov – se mere i nedenstående afsnit ”Platform”.

Forventning til performance

Min forventning til Intraday Momentum er at investeringsstrategien giver et årligt positivt afkast på +10% samt en sharpe ratio på omkring 1. En sharpe ratio på 1 betyder at strategien tjener 1 krone minus den risikofrie rente for hver 1 krones risiko jeg påtager mig.

Du kan følge Intraday Momentums performance her på JPLInvest.

Platform

Den platform, som jeg har valgt at handle Intraday Momentum investeringsstrategien på, er ETX og produktet som vil blive brugt er spread betting.
Grunden til, at jeg har valgt at bruge ETX fremfor SaxoBank Tradergo eller Nordnet, hvor jeg også har konti, er tosidet. For det første så tilbyder ETX lave handelsomkostninger samt produktet spread betting, der gør det muligt at starte med et langt lavere kapital end det gør sig gældende ved CFD-handel. Den anden grund til at handle via ETX Capital er, at hvis jeg handlede via SaxoBank Tradergo, så ville afkastet fra Intraday Momentum og allerede eksisterende investeringsstrategi PAS smelte sammen og gøre det væsentligt mere besværligt at rapportere performance for hver af de to strategier. Nordnet tilbyder ikke spread betting eller CFD-handel og kan derfor ikke anvendes.

ETX Capital og Skat

To ting som desværre ikke går hånd i hånd er skat, hvor SaxoBank og Nordnet begge indrapporterer ind til skat, så skal du selv skal indrapportere gevinst og tab ind til skat når du handler på ETX Capital. Dette gør det uden tvivl mindre attraktivt at handle via ETX Capital, da det kræver større skatte kendskab end når man handler på de andre to nævnte platforme.

Beskatning af spread betting

Spread betting bliver beskattet som kapital indkomst og er lagerbeskattet. Lagerbeskattet betyder at du skal betale skat af årets realiserede og urealiserede gevinster ved årsskiftet. Derudover, så kan årets realiserede og urealiserede tab videreføres til kommende regnskabsår.

Nedenstående afsnit beskriver hvordan jeg rapporterer gevinst og tab til Skat.

Hvad og hvordan rapporterer jeg til Skat?

I rubrik 346 vil jeg angive min samlede gevinst eller tab for det pågældende år.

Intraday Momentum: Kapitalindkomst

Fremføring af tab, der kan modregnes i fremtidig gevinst, skal oplyses via et separat blanket 04.055. I rubrik 85 indtastes tab, som ønskes fremføres, på bl.a. råvare og valuta finansielle kontrakter. Mens rubrik 86 bruges til at fremføre tab på aktiebaserede finansielle kontrakter og det er denne rubrik jeg skal bruge ved eventuelt tab, da jeg handler spread betting på Dow Jones (aktieindeks). Tab på aktiebaserede finansielle kontrakter kan bruges til reducere eventuel skatteberigtig gevinst på aktier rubrik 66.
Rubrik 87 og 88 bruges hhv. til at angive, om jeg ønsker, at modregne mit eventuelle tab på aktiebaserede finansielle kontrakter mod en eventuel aktie gevinst samt hvor stor del af mit tab på aktiebaserede finansielle kontrakter skal bruges til modregning.

Vær opmærksom på at ovenstående er sådan at jeg vil gøre det, og ikke hvordan det skal gøres. Skat har selv lavet en fremragende artikel om hvordan man indberetter gevinst og tab på finansielle kontrakter.

Derudover, kan det være en fordel at læse de to nedenstående artikler fra Daytrader.dk.

Links til anmeldelser af ETX Capital

Perspektivering til andre investeringsstrategier

Intraday Momentum investeringsstrategi ligner på mange måder investeringsstrategien PAS, men er på mange punkter også forskellig. Begge investeringsstrategier bygger på udsagnet the trend is your friend. Du skal altså placere dine investeringer i forhold til trenden. Hvis trenden er opadgående, skal du købe op i markedet, mens du skal sælge dine positioner eller shorte markedet, hvis trenden er nedadgående. Dertil hører lighederne også op, hvor PAS observerer de sidste 22/52 ugers observationer, baserer Intraday Momentum trenden på lukkekursen i går versus prisen efter den første halve times handel samt den 12 halve times handel.

Begge handelsstrategier baserer altså deres køb og sælg på en observeret trend i markedet. Disse trends er dannet på forskellig tidshorisont, og det er derfor forskellige fænomener der gør, at hver især trend fungerer. Hvor PAS udnytter, at fundamentalt ændrede forhold ikke reflekteres i prisen med det samme. Prøver Intraday Momentum at udnytte psykologiske fænomener samt markeds specifikke operationer.